در گزارش پیش رو تحلیل جامعی از شرکت فولاد امیرکبیر کاشان با نماد معاملاتی فجر ارائه شده است. رشد نرخ فروش در بورس کالا باعث شده تا توجه بازار به این سهم فزونی یابد. آنچه مفروضات آینده نگر نشان می دهد ...

الف)معرفی شرکت:

شرکت فولاد امیرکبیر کاشان (فجر) در اسفندماه 1374 با هدف تولید ورق گالوانیزه به روش غوطه وری گرم مداوم تحت عنوان "شرکت صنایع گالوانیزه فجر سپاهان" تأسیس و در سال1379 به بهره برداری رسیده است. نام این شرکت در سال 1388 به شرکت فولاد امیرکبیر کاشان تغییر یافت. این شرکت که فقط دارای یک سایت تولیدی می باشد، در زمینی به مساحت 72 هکتار در 14 کیلومتری شرق شهرستان کاشان واقع شده است.

از این شرکت به عنوان اولین تولیدکننده ورق گالوانیزه گرم در ایران نام برده می شود که تجربه کافی در ارتباط با تولید ورقهای فولادی پوشش­دار را داراست. خط گالوانیزه این شرکت با ظرفیت اسمی 100 هزار تن در سال برای ضخامت­هایی در محدوده 0.25-1.25 میلیمتر و عرض600-1250 میلیمتر طراحی شده است. ظرفیت موجود این خط تولید در حال حاضر بالغ بر 130 هزار تن در سال می باشد. کلاف­های ورودی این خط تولید، ورقهای فولادی نورد سرد شده -فول هارد و ورقهای نورد سرد- آنیل شده می باشد.

با توجه به انجام پروژه های طرح و توسعه، ایجاد خط تولید 300 هزار تنی و افزایش ظرفیت شرکت، بهبود خطوط تولید موجود در شرکت شامل اسیدشویی، نورد سرد رفت و برگشتی، آنیل، گالوانیزه گرم مدوام، برش عرضی و فرم­دهی ورق می باشد. موقعیت جغرافیایی و لجستیکی شرکت، دسترسی آسان به جاده ریلی و ترانزیتی، فاصله 600 متری تا ریل راه آهن و فاصله 1800 متری تا جاده ترانزیت و قرارگیری در مرکز ایران از ویژگی های بارز این شرکت است.

در این بخش گزارش به بررسی اجمالی محصولات تولیدی شرکت فولاد امیرکبیر کاشان پرداخته شده و در ادامه درآمدهای اصلی عملیاتی شرکت بررسی می شود.

 

ب) ورق گالوانیزه:

ورقهای گالوانیزه در گارد ریل­ها، کانالهای کولر، در لوازم خانگی چون یخچال، بخاری و آبگرمکن و در صنایع خودرو بیشترین کاربرد را دارد. ظرفیت تولید ورق­های گالوانیزه کشور حدود یک میلیون و 850 هزار تن و تولید سالانه آن نیز در حدود 900 هزار تن می باشد.

براساس سایت وزارت صنعت و معدن، در حال حاضر در داخل کشور هشت واحد فولادی تولید ورق­های گالوانیزه فعالیت می کنند. در این میان، مجتمع فولاد مبارکه 200 هزار تن، ورق خودرو شهرکرد 400 هزار تن، شرکت تاراز چهارمحال 330 تا 340 هزار تن، شرکت هفت الماس 250 هزار تن، شرکت روی اندود حدود 150 هزار تن، شرکت گالوانیزه سمنان 150 هزار تن و گالوانیزه امیرکبیر کاشان نیز 140 هزار تن تولید دارند.

ج) سرمایه و سهامداران

سرمایه شرکت در تاریخ نگارش گزارش، 858 میلیارد ریال و شامل 858 میلیون سهم یک هزار ریالی به نام پرداخت شده می باشد. کنترل کننده عمده در ساختار مالکیت شرکت، شرکت فولاد مبارکه اصفهان می باشد. ترکیب سهامداران در تاریخ گزارش به صورت زیر است:

د)ترکیب فروش: محصولات تولیدی شرکت به انواع ورق گالوانیزه، ورق آنیل شده، ورق فولادی و ورق اسیدشویی شده تقسیم می گردد که در زیر به بررسی اجمالی آنها پرداخته شده است. بیش از 90 درصد درآمد شرکت به گروه محصولات کلاف گالوانیزه تعلق دارد. محصولات اصلی شرکت در شکل زیر مشاهده می شود.

 

عمده درآمد شرکت از فروش در بازار داخلی تشکیل می شود و صادرات شرکت در پنج سال اخیر به طور متوسط کمتر از 5 درصد بوده است. اما طی چهار سال اخیر روند صادرات شرکت افزایشی بوده و در سال 1397 به 10 درصد از کل فروش شرکت رسیده است. این در حالی است که در گزارش شش ماهه سال 98، درصد فروش صادراتی شرکت به 22 افزایش یافته است. در شکل زیر ترکیب فروش داخلی-صادراتی و انواع محصولات شرکت ارائه شده است.

ترکیب فروش فولاد فجر

شرکت 60 الی 70 درصد کالای خود را در اختیار مشتریان عمده قرار می دهد.  فولاد امیرکبیر کاشان دارای مشتریانی است که مصرف کننده نهایی محصولات می باشند و خرید مستقیم از شرکت را به خرید از بازار ترجیح می دهند.  از این میان می توان شرکت های لوازم خانگی نظیر آبسال، پارس، آتور، الکترو استیل، لورچ، پلار، پاکشوما و همچنین پوشش الرضا و شرکت کناف ایران را نام برد.

شرکت در چهار سال قبل زیر ظرفیت اسمی فعالیت داشته که مشکل تامین مواد اولیه دلیل اصلی آن بوده است. این شرکت در آن برهه به صورت کارمزدی تولید داشته که سود بالایی برای شرکت ایجاد نمی کرده است. پس از تملک شرکت توسط فولاد مبارکه اصفهان، مشکل تامین مواد اولیه رفع شده و تولید به بالاتر از ظرفیت اسمی رسیده است. در شکل زیر تولید سالانه گالوانیزه مشاهده می شود.

سابقه تولید فولاد فجر

ه)مفروضات

در مفروضات سال مالی 98 فرض شده نرخ دلار نیمایی ثابت و ورق گالوانیزه با رشد نسبی نسبت به آخرین فروش ( نرخ دی ماه) روبرو شود. همچنین در مورد سال بعد نیز با نرخ دلار و نرخ جهانی فولاد و ثابت ماندن اختلاف بین ورق گرم و گالوانیزه ارائه شده است.

و)درآمدهای عملیاتی

سود شرکت اختلاف قیمت ورق گرم به عنوان ماده اولیه و محصول گالوانیزه به عنوان محصول نهایی شرکت است که بخش اصلی سود فولاد امیرکبیر را تشکیل می دهد. همانگونه که بیان شد عمده درآمد عملیاتی شرکت فروش گالوانیزه می باشد که در بازار داخلی در بورس کالا و در بازار صادراتی در نشریه های بین المللی تعیین نرخ می شود. در نمودار زیر نرخ فروش ورق گالوانیزه فولاد امیرکبیر (فجر) و نرخ فروش ورق گرم فولاد مبارکه از مهر 95 مقایسه شده است. مشاهده می شود گپ قیمتی موجود بین این دو ماده که فاکتور اصلی سودسازی شرکت است، در طول زمان حفظ شده است.

نکته مهمتر انتظارات تورمی و بالارفتن نرخ دلار بازار آزاد و دلار نیمایی و همچنین رشد قیمت محصولات فولادی در سایه کاهش تنش های تجاری بین چین و آمریکا است که می تواند افزایش سود فولاد امیرکبیر کاشان را مضاعف کند. شرکت در شرایط فعلی دیگر به صورت کارمزدی فعالیت نمی کند و رشد دلار باعث می شود اختلاف ریالی ماده اولیه و محصول نهایی بیشتر شده که به رشد سود کمک می نماید. همچنین افزایش قیمت دلار و قیمت جهانی فولاد باعث بالارفتن بهای تمام شده شرکت می شود و لاجرم نرخ فروش گالوانیزه نیز افزایش می یابد.

اختلاف نرخ گالوانیزه و ورق گرم نیز در تصویر زیر مشاهده می شود. اگرچه از مهرماه 97  این اختلاف با نوساناتی همراه بوده است، ولی به طور متوسط ورق گالوانیزه 58 درصد بالاتر از ورق گرم فولاد مبارکه نرخ گذاری شده است. داده های آماری نشان می دهد همبستگی بین ورق گالوانیزه و ورق گرم فولاد مبارکه 0.977 است و به ازای هر 100 درصد افزایش در نرخ ورق گرم، نرخ ورق گالوانیزه 120 درصد افزایش می یابد.

نسبت قیمت ورق گالوانیزه به ورق گرم

  1. مقدار تولید و فروش

با توجه به اینکه عمده فروش شرکت محصول گالوانیزه می باشد، محصول نورد سرد، محصول آنیلینگ و اسیدشویی  در عنوان "سایر خدمات و تولیدات" لحاظ شده است. این تیپ محصولات علاوه بر درصد پایین فروش، از تنوع بسیار بالایی نیز برخوردار است.

تولید و فروش شرکت محدوده 150 و 143 هزار تنی برای سال 1398 در نظر گرفته شده که با توجه به بازار داغ بورس کالا درشرایط کنونی در دسترس است. در فروش صادراتی بسته شدن مبادی عراق باعث ثبت نشدن فروش شرکت در مدت اخیر شده است. این در حالی است که مبلغ فروش توسط طرف عراقی پرداخت شده و به محض بازگشایی، این فروش ثبت خواهد شد و منجر به بالا رفتن سطح فروش سال 98 خواهد شد. شرکت در نه ماهه توانست 133746 تن گالوانیزه تولید و 97164 تن به فروش رساند. در مقدار فروش سال 98 فرض شده است موجودی انبار انتهای دوره 15000 تن محصول گالوانیزه باشد. این فرض با توجه به اینکه فروش سه ماهه انتهایی سال نمی تواند از میانگین فروش ماهانه بیشتر باشد و همچنین موجودی انبار ابتدای سال ،11268 و انتهای شش ماهه اول 36818 تن است، در نظر گرفته شده است. لازم به ذکر است، شرکت در آذرماه 98 به دلیل تعمیرات از موجودی انبار خود نیاز مشتریان خود را فراهم کرده است.

از آنجایی که محصولات گالوانیزه در داخل کشور اضافه عرضه دارد، سیاست های شرکت افزایش مقدار فروش صادراتی است. به همین خاطر در سود تحلیلی سال 99 نیز فرض شده است شرکت 150 هزار تن محصول گالوانیزه تولید و به فروش رساند.

  1. نرخ فروش

در آخرین فروش فولاد مبارکه در بورس کالا نرخ پایه ورق گالوانیزه در بورس کالا 93742 ریال در هر کیلو قیمت خورد و قیمت پایانی آن نیز به 93742 ریال در هر کیلو  رسیده است، که اگر مالیات بر ارزش افزوده آن کسر شود نرخ فروش شرکت 88280 ریال خواهد بود. این در حالی است که در ابتدای آذرماه قیمت پایانی گالوانیزه در بورس کالا 82710 بوده است (نرخ فروش 75266 ریال). به همین دلیل نرخ فروش سه ماهه باقیمانده از سال 98، 89,791 ریال در نظر گرفته شد. نرخ فروش گالوانیزه نیز با توجه به رشد دلار و افزایش 10 دلاری قیمت ورق فولادی در نظر گرفته شده است.

نرخ فروش گالوانیزه صادراتی فولاد امیرکبیر به متغیرهای مختلفی وابسته است که به مقصد فروش( خاور دور، اروپا، عراق و ...) نوع محصول (کویل، ورق و...)، حجم فروش و ... وابسته است. به طور متوسط هزینه 50 دلاری برای هر تن فروش صادراتی هزینه حمل و نقل در نظر گرفته می شود. در آخرین قیمت های جهانی ورق گالوانیزه در متال بولتن که در تاریخ 8 ژانویه 2020 ارائه شده است ورق گالوانیزه صادراتی ترکیه 640-670 دلار در هر تن قیمت گذاری شده است در حالی که در می 2019 این قیمت 645-655 دلار در هر تن بوده است.

نرخ فروش فولاد فجر

  1. مبلغ فروش

در بخش سایر خدمات فرض شده مبلغ فروش متناسب با رشد نرخ گالوانیزه افزایش یابد. با فرضیات در نظر گرفته شده، فروش 1177 و 1773 میلیارد تومانی به ترتیب برای سال های 98 و 99 دست یافتنی است.

ز)بهای تمام شده

در جدول زیر ترکیب مواد مصرفی، نرخ و مبلغ آن مشاهده می شود. بر اساس داده ها در پاییز 98نسبت به تابستان و زمستان ، ورق گرم ارزانتر خریداری شده است. 

مواد مصرفی در فولاد امیرکبیر

بخش اصلی بهای تمام شده به مواد مستقیم مصرفی مربوط می شود که به طور متوسط بیش از94 درصد از آن را تشکیل می دهد. فولاد مبارکه اصفهان تامین کننده اصلی مواد مورد نیاز شرکت می باشد و ورق های تولیدی فولاد از طریق بورس کالا توسط فولاد امیرکبیر بصورت نقدی خریداری می شود. ورق گرم اصلی ترین ماده مصرفی این شرکت است که در دو دسته اسیدشویی شده و نشده استفاده می شود. نرخ مصرف این محصول از نرخ فروش فولاد مبارکه در بورس کالا با کسر مالیات بر ارزش افزوده محاسبه می شود.

در زمان نگارش گزارش نرخ خرید ورق گرم B فولاد مبارکه 52200 ریال بوده است. فرض شده است در سه ماه باقیمانده نرخ ورق گرم خریداری شده 51920 ریال باشد. مواد کمکی مورد نیاز عمدتا فلز روی می باشد و جهت گالوانیزه کردن ورق ها مصرف می شود. به طور متوسط به ازای هر تن گالوانیزه 14.3 کیلوگرم روی استفاده می شود. نرخ فلز روی در بازارهای جهانی 2370 دلار است. پس از آن، هزینه های سربار قرار دارد که هزینه های مربوط به حقوق و دستمزد عمده ترین بخش آن را تشکیل می دهد.

سربار فولاد امیرکبیر کاشان

جدول زیر بهای تمام شده تاریخی و آینده نگر شرکت مشاهده می شود. با توجه به موجودی انبار قابل توجه در گزارش شش ماهه 98 (آخرین گزارش ارائه شده) این موضوع نیز در نظر گرفته شده است. موجودی انبار در انتهای سال 98 با مقدار تولید و فروش در نظر گرفته شده 20000 تن فرض شد.

ح) صورت سود و زیان

آنچه از صورت سود و زیان تاریخی و آینده نگر شرکت برداشت می شود، حاشیه سود ناخالص شرکت در تابستان 98 رشد قابل توجهی داشته است. این در حالی است که حاشیه سود شرکت در فصل پاییز بدلیل افت نرخ فروش بشدت افت کرده و به زودی گزارش سه ماهه ضعیفی از شرکت بر روی کدال قرار خواهد گرفت. عملکرد ضعیف شرکت در پاییز باعث شده تا تحلیلی شش ماهه دوم 98 با افت حاشیه سود ناخالص همراه باشد. نکته قابل توجه در شش ماهه دوم عدم وجود نرخ تسعیر ارز است ( شرکت در شش ماهه اول سود تسعیر ارز را در سایر درآمدها لحاظ کرده است). 

ط) نتیجه گیری

با توجه به رشد قیمتی سهم از 1300 تا 2150 و قیمت به درآمد تاریخی، هم اکنون سهم بیشتر از ارزش ذاتی خود معامله می شود. به نظر می رسد رشد قیمت سهام این شرکت ناشی از جو بازار و همچنین رشد نرخ ورق گالوانیزه در بورس کالا می باشد. از آنجایی که گزارش نه ماهه شرکت (سه ماهه پاییز) ضعیف می باشد و از نظر تکنیکالی نیز نزدیک به مقاومت معامله می شود اصلاح قیمتی بسیار محتمل است.

اما رفته رفته با نزدیک شدن به سال مالی جدید انتظار رشد قیمتی و نزدیک شدن به قیمت های 2800- 3000 در بلند مدت وجود دارد.


1398/10/22 08:03
مهمان
هادی باقریان هادی باقریان
(تحلیلگر بنیادی)